獨到的操作理念-麥可‧史坦哈德

麥可‧史坦哈德對股市發生興趣，可以追溯到他行“割禮”的時候。當時，他父親贈與他200股股票做為賀禮。

史坦哈德回憶，他在青少年時期，經常在當地的證券公司參觀，然而他的朋友卻都逗留在外面玩棒球。

史坦哈德聰穎過人，1960年，他才19歲，便從賓州大學的華頓學院畢業。畢業後，史坦哈德便邁進華爾街，擔任助理分析的工作。到1967年，已經小有名氣的史坦哈德和兩位合 夥人成立了史坦哈德‧範‧伯考維茲投資公司(Investment Firm of Seeinhardt，Fine and Berkowitz)。這家公司是史坦哈德合伙公司(Seeinhardt Partners)的前身(範和伯考維茲在1970年代末期與史坦哈德拆夥)。
史坦哈德創業至今，已有21個年頭，公司在這段期間的成就斐然，年投資報酬率高達30％以上，相形之下，史坦普五百種股價指數同期的平均年漲幅卻只有8.9％。換句話說，如果你在1967年投資史坦哈德1000美元，到1988年春季，你收獲得9萬3000美元，但是如果你投資史坦普股價指數，你則 只能拿到6400美元而已。




要求嚴格的老船長
史坦哈德在交易方面的卓越表現，在於他使用多種不同的投資方法。他既是一位做長線的投資人，同時也是一位搶短線的交易員。他能果決地拋售股票，也能大膽的買進股票。另外， 只要他認為時機恰當，就會毫不猶豫地轉換投資工具。
整體而言，史坦哈德合夥公司的傑出表現並不是史坦哈德一個人所創造的。公司多年來，已經培育出許多優越的交易員與分析師，無庸置疑地，史坦哈德卻是這家公司的決策中心。史坦哈德每天會多次觀察史坦哈德合 夥公司的投資組合。盡管史坦哈德會授予手下交易員充分的決策權，但是只要他認為公司持有的部位不理想，他就會要求交易員重新檢討投資策略。
史坦哈德嚴格控制公司投資組合的管理作風，使他得到難以一起工作的惡名。事實上，許多離開史坦哈德合夥公司多年的交易員，直到現在，都視史坦哈德為一位作風強硬，要求嚴格的老船長。
總而言之，在工作方面所表現出來的一面，與美式橄欖球隊教練頗為相近，是以行事強硬的作風來管理一批交易員。
我無緣見到史坦哈德行事作風強硬的一面。我所訪問的史坦哈德，是一位平易近人、態度和藹，並具有幽默感的紳士。當然，我是在市場休市之後才訪問他的。

問：請問你交易哲學的中心理念是什麼？
答：我並不把我的工作視為“交易”。或許由於交易頻繁，我因此被列入所謂的“交易”行業中，然而我寧願把自己的行業視為“投資”。
在我的觀念中，交易乃指在買進之前，就具有賣出牟利的態度。例如我今天買進股價指數期貨，乃是因為我認為股價指數期貨明天會漲，因此我打算明天賣出我所持有的部分，這就是交易。但是我在市場上的所做所為，是基 於長期且又較為複雜的原因，例如當我在1981年進入債券市場時，我足足持有該部位達二年半的時間。

反其道而行的理念

問：我想，在本書中，我們且稱你的工作為交易。
答：請問你如何定義交易與投資？
問：我認為兩者之間的差異至少有兩點：第一，交易員既能做多，也能做空，而投資人，例如一般共同基金的投資經理人卻總是做多，即使市場狀況無法掌握，他也投資其資金的70％，但仍然以做多為主。其次，我認為交易員比較重視大勢，例如未來股市是上揚，還是下跌﹔然而投資人則比較注重選擇買進價格合理的股票。以我的觀點，我會把你歸類為交易員。因此言歸正傳，請問你交易哲學的中心理念是什麼 ？
答：我的理念與多數人不同，其中最主要的是認知的差異。我總是從眾人對市場的普遍認知中，尋找不同的看法，甚至完全相反的看法。
問：請你舉一個實例來說明你的理念？
答：我曾經拋空金納科技公司(Genentech Co.)的股票長達一年半，在這段時間，盡管做空一度使我遭逢重大損失，可是我堅持做空，因為我對該公司的一種新藥品TPA(TPA可以經由靜脈注射溶解血塊)，抱持與市場完全不同的看法。
我的想法是，再過一、兩年，TPA就會被同質而且價格較為低廉的藥品取代。假如我的想法正確，該公司的股票就可能因此跌到每股10美元以下。當時(1988年7月)，該公司的股價已經從每股65美元跌到27美元。到1988年11月底，金納科技公司的股價已經跌到每股15美元，然而我仍然堅持做空。
我與市場一般認知的相異處在於，市場大眾都認為金納科技是生物科技業界的佼佼者，其所開發的葯品足以改變該行業的發展方向。然而只要市場大眾對該公司抱持多頭的看法，我就會持續採取完全相反的而認知看空。
問 ：這個例子足以說明你的交易理念，但是它同時也產生另一個問題。假如你抱持與市場一般大眾完全相反的看法拋空某支個股，如果基本面一直沒有改變，市場大眾一直做多這支股票，你自會更加堅信你的空頭部位。可是就資金管理的角度來看，當你的空頭部位虧損到某個程度時，你必須回補。這種情況是否與你的交易理念有所衝突？
答：市場上的交易行為有其持有的習慣，然而我從不根據這些；習慣從事交易。例如一般人的習慣是，當某支股票的價格已經漲到頂點或開始下跌時才開始做空，即股票已經顯露出下跌的跡象，否則不做空。我可以理解這種交易習慣，這種習慣也許是最安全的拋空的方式，但是我卻沒有這種習慣。
我的態度是“不入虎穴，焉得虎子”。如果想要賺錢，就必須承擔某些風險，而我總是在多頭還在占上風的時候，就拋空。一般說來，如此的作法等於是過早拋空，因此，起初我的空頭部位總是會遭逢部分損失。如果股價仍然持續上揚，我甚至會減少持有的空頭部位，但是 只要我對市場的看法不變，我就會一直堅持做空，就算估計錯誤，我也認了。

少量資金，順勢而為

問：你是說只要你所認定的基本面因素不變，你就會一直堅持你的部位，即使該部位當時多麼不利，你也是堅持如此？
答：是的。不過，假如我所持有的部位遭受的壓力太大，我也會改變我的交易方向來減輕壓力。
我會告訴自己：“好吧，眼前的情況看來對我相當不利。既然眼前盡是買盤，我為什麼不暫時加入他們，說不定還可以賺一筆。”簡單地說，我把自己分成兩部份，我所認知的基本面仍是與市場大眾相 異，不過我將它放在心中。至於表面上，我則是暫時跟隨市場的走勢。因此，即使我心中看空股市，我也可能暫時做多，但只用所有資金的20％到40％。
問：如果你放空某支股票，然而你對該股所屬的行業並不看空，你是否會買進同行業的其它股票來規避做空所擔負的風險？
答：我曾經試過這種方法，但是結果不理想，因為這種做法反而會產生兩個問題。
一般而言，你買進第二支股票只是為了規避放空第一支股票所擔負的風險，你對第二支股票所花的心力絕對不如第一支股票此外，既然你在某支股票上所面臨的問題已經嚴重到必須設法減輕風險，為什麼不直接去面對這個問題，而要去買第二支股票， 憑添困擾。
舉例來說，你放空某支造紙股，然而紙類股卻都上揚，於是你買進另一支造紙股來規避在第一支股票上可能遭逢的損失。可是誰又知道這兩支造紙股會上漲還是下跌？我是說，既然你犯了錯，就直接面對這個錯誤，何必拐彎抹角。
問：除了認知差異的交易理念外，你是否還有其他的交易理念？
答：我想是沒有了。我從不使用停損，也從來不管股價是否創新高，或是跌到新低價。我也從不使用所謂的技術分析圖。
問：你真的從來不使用技術分析圖表嗎？
答：是的。我認為技術分析圖表一無是處。對我而言，任何圖表都一樣。
問：可是就市場資訊的角度來看，難道你不想用圖表來了解某支股票過去的行情走勢？
答：我隨時都在注意股市的動態，因此股市所發生的一切事，我都瞭若指掌。
問：假如你知道某支股票從每股10元上漲到40美元，難道你不進一步了解該股票上漲的原因？
答：對我而言，這並沒有什麼差別。
問：你有沒有什麼特別的交易法則？
答：你所謂的交易法則是什麼？
問：比如說你在持有某個部位之前，決定應該在何時出脫該部位。這並不完全是一種風險管理法則，它也可能是....？
答：沒有，我並沒有類似的停損法則。
(此時，史坦哈德接到一通電話。我從電話擴音器中得知，這通電話是要告訴史坦哈德一則有關煙草案的訴訟結果。電話上說：“判決已經下來了，大家都沒事，除了李蓋集團(Liggit Group)被罰款40萬美元之外，該集團不必擔負損害賠償的責任。”史坦哈德回答：“如此說來，市場上的看法應是認為該判決對被告比較有利。”)
一個月前，我放空煙草股，我的理由是，如果原告打贏這場官司，煙草類股一定會下跌，但是如果原告輸了，煙草類股的上漲空間也很有限。煙草業者在法律訴訟上從來沒敗訴過，多贏一場官司也不能算是什麼大新聞。這就是我所謂認知的差異。我可以猜想得到，明天報紙上有關這則新聞的標題一定是：“法院判決李蓋集團對某人吸煙致癌而死負有道義責任。如此看來，我的認知是正確的，因為這樣的標題一定會使部分投資人擔心煙草類股的後市。

從認知差異看走勢

問：我們言歸正傳。如果你根據基本分析，決定放空某支股票，然而該股後來的走勢卻對你的空頭部位不利。請問你要到什麼時候才會認為你的分析是錯誤的 ？你為何會如此認為？
答：這種情況其實經常發生。買進或賣出某支股票後，這支股票的走勢卻與自己當初預期的完全相反。我每天都檢查我的投資組合六次。投資組合中有許多股票都不是我直接負責的。例如我的某位屬下由 於不看好雜誌業，放空時代公司的股票，可是在他做空的同時，時代公司股價反而上漲了10％。在這種情況下，我就會約見這位屬下，問他為何認為雜誌業前景看淡，何時應該回補。
我在公司裡其實擔任投資組合監督人的工作，這是一個吃力而不討好的工作，因為只有投資組合中有某支股票的走勢不如預期，我就會找負責人問話。因此大家都怕看到我。
問：如果某一支股票的走勢與你的基本分析與認知完全相反你是否會因此改變你對該股票的看法？
答：我會假設與我對做的對手，他對該股票的了解程度應該與我相當。比方說我以每股52美元的價格買進德士古石油公司股票，然而該股卻突然下跌到每股50美元。由此可知，不論是誰在德士古石油公司股價為52美元時賣出，他對該股票的認知完全與我相反，而我會盡可能找出他如此認知的原因。
問：假如你找不出來呢？
答：或多或少總會找到一些答案。不論答案是頗具深度還是平淡無奇，我總會從其中得到一些蛛絲馬跡。
問：拿你的煙草股來說好了。假如你長期放空煙草類股，而剛才的新聞雖然會使該類股在明天開盤後一度下跌，可是在收盤時卻被拉升。在這種情況下，你是否會回補？
答：這要看我做空的原因何在。如果我做空是因為我認為吸煙人口日益減少，這將對煙草業造成嚴重打擊，那麼即使該類股在明天呈現大漲的局面，對我也不會造成任何影響，我反而可以趁此機會多賣出一些。
問：這麼說來，只要你做空的基本面原因不改變，你根本不在乎市場對該則新聞的反應是否會與你的預期相反？
答：是的。不過如果消息面是大利空，而市場卻上揚，我就會盡力尋找個人原因。通常這類情況都含有深意。

對沖基金強調選股

問：你對基金的交易方式與一般共同基金不同，有人稱你的基金為對沖(hedge)基金，請問何謂對沖基金？
答：一般認為瓊斯集團(A.W.Jones Group)是對沖基金的創始人，而對沖基金的觀念可以這樣解釋：資金管理人並不能預測股市的走勢，因為股市走勢是各種不同力量交相作用而形成，非人力所能控制，可是我們卻可以透過嚴謹的分析，研判那些公司的股票前景不錯，那些又比較差勁。
因此在理論上，某人要維持投資組合的平衡，就可以買進認為 不錯的股票，放空認為較差的股票，這樣，投資風險可以相互抵銷。例如你看好福特汽車公司的股票，看壞通用汽車公司的股票，你買進福特的股票一美元，就放空等值的通用汽車股票。 只要判斷正 確，你在通用汽車的空頭部位遭受損失，便可以從福特汽車上的多頭部位彌補回來。因此，對沖基金的基本觀念是強調選股的重要性與能力。
問：今天還有人以這種方式從事交易嗎？
答：沒有，很遺憾的是，今天大家都誤解了對沖基金的定義。今天大家都認為，所謂的對沖基金只是合夥事業中的有限合夥，亦即一般合夥人係根據基金的表現支付報酬，而與傳統的以基金金額收取報酬的方法有所區別。事實上，對沖基金的管理人在運用資金上，要比傳統的資金管理更其有彈性。他們既可以拋空股票，也可以買進股票，同時也可以運用選擇權和期貨等其他的投資工具。
問：如此說來，今天所謂的對沖基金只是徒具虛名而已？
答：是的。有些人不稱之為對沖基金，甚至認為談到對沖基金都是一種羞辱的事。對沖事實上含有規避風險與做空的意味，而這種說法顯然有違美國大無畏的精神。因此儘管對沖基金在交易上有做空的彈性，可是一般人卻寧 願強調在做多方面的彈性。
問：至於你的基金是否符合對沖基金的觀念？
答：我的基金也非常注重做空。我總是持有一些空頭部位。同時，我也花費許多時間檢討基金的市場凈風險，並以予調整。一般來說，我基金的平均風險是49％。
問：你是說40％的凈多頭部位？
答：是的。
問：你們的凈多頭部位平均在40％左右，然而其上下限到底是多少？
答：有時候凈空頭部位維持約在15％或20％左右，有時候則持有100％的凈多頭部位。
問：如此說來，你的基金顯然既具有做多的彈性，也具有做空的彈性？
答：是的。我另外要強調，具有調整市場風險的彈性，是我基金的最大特色。

沒有固定的操作模式

問：你如何研判未來股市的走向？
答：這個問題非三言兩語就能回答。不過總而言之，我會考慮許多因素。有時，某些因素的重要性超過其他因素，然而各因素的重要性隨時都會改變。
問：對你而言，研判未來股市的行情與選股何者重要？
答：回顧過去20年的交易，我的成功得歸因於並沒有固定的操作模式。有時候，我靠幾支精心挑選的股票而大賺一筆，有時候，我則是靠看準股市未來的趨向而獲致成功。例如在1973年到1974年之間，股市持續疲軟不振，當時我是因為持有凈空頭頭寸而大發利市。另外，我有時候則靠債券來賺錢。我所要傳達的訊息是 ：要在市場交易上獲得成功，其實並沒有一定的模式可循。有些人認為可以依據成功的交易模式，來應付未來的交易，其實這根本就是自欺欺人。因為市場變化既大且快，以往獲致成功的交易方式， 並不能夠保證在未來仍然有效。
問：你為何對1973年與1974年間的股市疲軟不振如此具有信心而放空？
答：因為我判斷當時美國經濟成長會衰退。
問：你是根據什麼下判斷的？
答：我認為當時通膨壓力沉重，會導致利率上揚，進而促使經濟成長減緩。
問：在1982年時，肢市也曾經極度疲軟不振。你是否在這段期間之前，就感覺到股市將會疲軟？
答：並不如1973年到1974年間那般強烈。不過我在1981年和1982年曾經賣掉持股，改買國庫券而賺了一筆。當時，美國聯邦準備理事會採高利率的貨幣緊縮政策，來打擊通貨膨脹。當國庫券利率高達14％時，股市根本不具有吸引力。
另一方面，我也根據反向思考法判斷，利率會下跌，而這只是時間早晚的問題，因為聯邦準備理事會一定會在企業界對高利率感到吃不消時，放寬貨幣緊縮政策。這也就是說，利率遲早會升到頂峰，然後開始回跌。屆時股市勢必會因為新資金的注入以及原資金的回籠而恢複生氣。
問：根據你獨到的操作理念，我想你在買進國庫券的時候，也曾經遭到一些損失？
答：是的。那段期間真是難受，因為我基金的大部分投資人都認為我是一名股票交易員，對債券又懂得什麼？何況我又何德何能，竟敢與認為利率將會飆漲的大牌經濟學家亨利考夫曼唱反調。
問：你是否將持有部位的數量擴張一倍以上？
答﹕是的。在買賣國庫券時，任何人都可以用保證金從事交易。根據國庫券不同的到期日，交易的保證金最低只要購買金額的2％。
問：你從買進國庫券到利率升抵頂點而開始回跌時，相隔多久時間？
答：我是在1981年春天開始買進國庫券，而利率一直到1981 年9月31日才攀升到頂點。

決策失誤的慘痛經驗

問：在這之前，你一直是股票交易員，而你在買進國庫券之後，又遭致重大損失。難道你不曾對自己的決策產生懷疑嗎？
答：當然有，尤其是在1981年的夏季，我簡直度日如年。我基金中大部分的投資人在那段期間都對我頗為不諒解，其實當時連我自己也不能十分肯定這項決策的正確性。
問：你是否曾經自付自己犯錯，而打算出清或減少所持有的部位？
答：沒有。我從未如此。
問：你的交易原則中有一項是，只要你認定自己對股市的基本面認知正確，就會堅持你所持有的部位，但是這項原則有沒有例外？我是說，股市走勢與你的預期產生差 異，結果使你蒙受重大損失？
答：1987年10月就是一個例外，我想那是我投資生涯中最悲慘的一段歲月。當時，市場上彌漫一種看法：只要上市公司的業績能夠維持一定的成長，不管其股價是多少，都可以買進。這種看法使當時的股價成倍的 飆漲，就像發瘋一般。
當時，我們在拍立得公司股價本益比為60倍時，拋空該公司股票。我們認為拍立得公司的營運狀況實在不值該價位，然而在我們做空之後，該公司股價的本益比卻漲到70倍。當時整個股市似乎已經完全失去理性，但是當時的市場就是如此。
問：後來你是不是因此停止做空？
答：有一段時間是如此，因為我們一度蒙受重大損失。
問：你剛才提到，1987年10月是投資生涯中最悲慘的一段歲月。由於你經常使用反向思考方式，因此，我猜想你在當年多頭氣氛彌漫的大環境下，應該不致於持有大量的多頭部位。這到底是怎麼 回事？
答：事實上，早在1987年春季，我便寫了一封信給我的投資人，向他們解釋我為何對股市當時的情況異常謹慎，並大量減少我的多頭部位。另一方面，我也在不斷思索股市不斷創新高的原因。
我結論是，當時美國資本市場發生兩種異常現象，即是市場上流通股票籌碼持續減少，而且金融機構對融資採取放任的態度。只是銀行大方地提供融資，垃圾債券市場便能維持榮景，公司經理人也會持續買回公司在市場上流通的股票，結果使得股票價格 異常地飆漲。我認為這就是股票價格在1987年上漲過度的主要原因。
然而，最具關鍵性的問題是：那些因素會改變這種情況？答案是經濟成長衰退。只是美國經濟衰退，就會對股市造成重大衝擊，因為美國政府在這種情況下，已經失去應變的彈性。美國政府在先前的經濟擴張期，不曾採 行反循環的財政政策，因此到了1987年秋季，美國經濟不但沒有走軟，反而強勁到使聯邦准備理事會必須採取緊縮政策。
可是我卻沒有想到，美國政府若干一般性措施，竟然會在股市引發如此戲劇化的軒然大波。我是說，聯邦準備理事會採取信用緊縮措施到底會對股市造成什麼影響？一般來說，最多 只會使股市下跌100點200點，可是誰也想不到股市竟會重挫500多點。

減量經營，重新思考策略
另外，如財政部長貝克批評西德的談話，又含有什麼重大意義？坦白講，那只不過是對匯率持不同的看法而已，根本不值得小題大作。我們現在再回顧1987年10月19日股市大崩盤之後的情況 ？幾乎是風平浪靜。因此，總括而言，1987年《黑色星期一》的股市大風暴其實是源於市場本身的問題，並不會立即造成金融風暴或是經濟衰退。

問：那麼請你解釋一下10月19日股市大崩盤的真正原因是什麼？
答：造成10月19日股市大崩盤的問題是股市的運作系統難以應付其基本結構在80年代所產生的變化。此外，當時維持股市穩定的兩大主力？個別投資人與專家系統，在股市中的重要性早巳大幅降低。
問：你認為投資組合保險(Portfolio Insurance)是否在當時更加重了跌勢？(投資組合保險系在股市下挫時，以賣出股價指數期貨來減少股票投資組合價值滑落的操作方法。)
答：是的。當時，一方面穩定股市的力量大幅降低，另一方面。卻又增加了許多難以預料的影響因素，如投資組合保險，程式交易與全球資產重分配，股市當時根本難以應付這種情況。
問：你在10月19日當天是否持有部位？
答：我在當天還增加多頭部位，這大約使我基金的風險提高到80％到90％。
問：增加多頭部位純粹是我一貫反向思考法下的反向操作策略，因為盡管股市重挫會進一步引發強大賣壓，但也勢必會引起反彈。我所做的，只不過是在股市反彈之前，先一步做多罷了。
答：你後來是否持長？
問：沒有。在接下來的兩個月，我持續減少多頭部位。我低估了這次股市大崩盤的力量，而其影響所及使我的信心動搖。後來我決定退場持有現金，重新思考當前的市況以及應該採取的策略。
問：你在1987年10月到底損失多少？
答：我的基金在該月份虧損了20％。
問：現在你回想1987年10月的經歷，是否從中學到了一些教訓？
答：我認識一位很高明的投資人，他曾經告訴我說，我的投資績效完全是在於我28年來錯誤經驗的累積。他所說的真是一針見血。
當你犯錯之後，一般來說，你總是會避免再犯同樣的錯誤。我同時是一名長期投資人、短線交易員及分析師，我所作的決定與犯下的錯誤遠多於一般投資人，事實上，這才是使我優於一般投資人的原因。

短期投資，掌握操作時機

問：典型的共同基金都是用“買進及持長”的交易策略。基本上你認為這是不是一種錯誤的策略？
答：可以這麼說。不過我不會使用“錯誤”這個字眼。我認為這是一種綁手綁腳的交易策略。這種策略的目的，是在於分享美國股市的長期成長，而寧願忍受短期的疲軟。可是這種策略卻限制了專業基金管理所應發揮的潛力，因此它應該算是一種不完美的交易策略。
問：可是目前大部分的基金都是使用這種策略。
答：是的。不過已經比以前少了許多。今天，注重操作時機的人越來越多，只是他們還不能完全掌握它，但是它們都深深了解“買進及持長”意義之所在。在我小時候，最常聽到的投資建議便是買進股票，然後把股票鎖在保險 櫃裡，不要理它。然而今天你已經很少聽到這樣的建議。我們已經對美國長期的經濟榮景喪失信心。
問：你如何處理虧損時的心理壓力？
答：這個問題就和股市的其他問題一樣，沒有一定的答案。因為你所遭遇的虧損與所面臨的心理壓力，經常不是由同一個問題或同一種狀況所造成的。
問：你當初是如何成為基金交易員的？
答：我在1960年代末期踏入證券業時，只具有分析師的知識背景。我和另外兩位分析師合夥開創事業之後，隨著業務逐漸擴增，操盤才日漸重要。我也因此變成一名交易員，可是當時我根本沒有多少操作經驗。
問：既然欠缺經驗，你為什麼要做交易員？
答：也許我在市場分析方面的能力，不及另外兩位合夥人。
問：儘管如此，你早年的操作成績仍相當不錯。你當初是如何在欠缺經驗的條件下從事交易？
答：家父一生都是一名賭徒，我認為從事交易多少也帶有一些賭博味。我想我承繼了我父親的賭性與賭博方面的天份。
問：你在股市從事交易已超過20年。在這段期間，股市有什麼變化？
答：與今天相比，20年前的人在股市投資方面的專業知識簡直少得可憐。法人機構的交易員通常都是一些在布哥克林區鬼混的小鬼，靠幾個股市上的術語招搖撞騙。我當初從事交易要與他們競爭，簡直易如反掌。
記得有一次，一名交易員急著要賣出70萬股賓州中央公司的股票。當時這家公司已經宣告破產，而其最近的成交價是每股7美元。結果，我以每股6.125美元的價格買進70萬股。當那位交易員還在為成交價與7美元相差不到1美元而自鳴得意時，我轉身就以每股6.875美元的價格把這70萬股賣出去了。這筆交易讓我賺了約50萬美元，而 只花了12秒鐘而已。
問：這樣的情況持續多久？
答：直到1975年為止。今天，股市的競爭越來越激烈，而且交易員也遠比以往精明。此外，在這20幾年之間還有一個改變，即是個別投資人在股市中的重要性顯著降低，而機構投資人的地位則益形重要。今天，個別投資人大都是透過共同基金購買股票。經紀商賣給個別投資人的股票，還不及共同基金與其他所謂的“金融商品”來得多。
然而，最重大的改變也許是股市變得益趨以短期投資為導向。今天，人們對預測長期趨勢的能力已經失去信心。在1967年時，典型的經紀商預測報告，會估計麥當勞公司於公元2000年時的每股股利。他們相信美國經濟可以維持穩定成長。但是，今天美國的經濟情勢卻不容許他們具有如此的自信。在50與60年代，股市中的英雄是長期投資人，然而今天的英雄則是懂得掌握時機的交易員。

追求真相，創造高利潤

問：你對股市新手最重要的忠告是什麼？
答：股市中最邪門的事是，有時候最差勁的預測，也可能會成為最高明的決策依據。但是這種情況卻是一個邪惡的陷阱，會使人相信無需專業知識就可以縱橫股市。因此，我的忠告是﹕要認清股市的競爭非常激烈。當買進或賣出股票時，你都是與專業的對手在競爭，往往這些專業的對手會給予你迎頭痛擊。
問：你是指千萬不要低估股市投資？
答：是的。你千萬不要有股市投資風險高，因此獲益也高的觀念。這種觀念是錯誤的。你應有的觀念是：股市投資風險高，因此你必須設法創造高收益，繼續在股市中生存。另外，千萬不要以為投資共同基金就可以獲得較高的投資報酬率。從事投資必須決定合理投資報酬， 並了解是否有機會達成該目標。
問：一筆成功的交易需要哪些要素？
答：成功的交易必須取得兩項條件的平衡，這兩項條件是：堅持自己對股市的看法以及承認自己錯誤的彈性。要達到兩者之間的平衡，則需錯誤與經驗的累積。另外，你應該對交易對手保持戒心。你應該經常自問 ：為什麼你要買進，他卻要賣出？他知道哪些你不知道的事？最後，你必須對自己或別人誠實。就我所知，成功的交易員都是事實真相的追求者。

史坦哈德所謂獨到的操作理念，基本上就是反向操作。然而你不能單靠觀察股市的走勢，就貿然從事反向操作。股市沒有這麼好混，成功的關鍵並不在於從事反向操作，而是在於選擇反向操作的時機。
彈性是史坦哈德成功的另一項要件。史坦哈德的彈性表現於既做多又做空，以及在股市不振時，將投資標的轉移到債券、期貨等其他市場的交易策略。
成功的交易員在適逢時機好時，大都能夠把持有的部位增加到非常大的數量。這種作法既需要膽識，也需要技術。而史坦哈德在1981年和1982年間大量持有國庫券，提供了一個好的操作範例。


自信是成功的祕訣


自信是任何一位交易員必備的條件，然而對史坦哈德這一類從事反向操作的交易員尤其重要。史坦哈德相信只要自己的看法正確，即使是一時遭遇打擊，也堅持到底。例如他在1981年春季買進國庫券，而利率有半年的時間都對他的持有的部位不利。史坦哈德所承受的壓力，事實上還 並不僅於此，在這半年期間，他的基金投資人都在責難他為何不好好操作股票而去買國庫券，這使他遭受強大的心理壓力。儘管如此，史坦哈德依然堅守其部位。若非史坦哈德對自己深具信心。我們今天也不會聽到史坦哈德這個名字了。

另外，史坦哈德也強調，市場交易是沒有公式可循的。他指出，市場不斷在變化，而高明的交易員必須能夠順應這些變化。史坦哈德認為：想找到交易公式的交易員，遲早要失敗。
摘錄自 金融怪傑